Dlaczego Wirtualna Polska spada\u0142a w 2025 roku? Co si\u0119 dzieje z Dinusiem w tym roku skoro inwestorzy zagraniczni je\u017cdz\u0105 na citybreak do niego? Grupy Cyberfolks i Asseco wydaj\u0105 si\u0119 by\u0107 drogie? Pozwol\u0119 sobie na wskaz\u00f3wk\u0119 inwestorsk\u0105, kt\u00f3ra usprawni warsztat analityczny. 3 proste kroki w skr\u00f3cie: > Analiza przep\u0142yw\u00f3w pieni\u0119\u017cnych daje wi\u0119cej odpowiedzi ni\u017c RZiS > Nast\u0119pnie pr\u00f3ba oszacowania FCFE yield na przysz\u0142e lata to o wiele lepsze \u0107wiczenie ni\u017c przysz\u0142y C\/Z* > W bilansie mo\u017cna znale\u017a\u0107 sporo ukrytej warto\u015bci do uwolnienia (vide Comarch) To w skr\u00f3cie, a w szczeg\u00f3\u0142ach: Zysk netto jest zbyt wra\u017cliwy na polityk\u0119 amortyzacji, intensywno\u015b\u0107 kapita\u0142ow\u0105, zdarzenia jednorazowe i wreszcie nie uwzgl\u0119dnia struktury bilansu. Id\u0105c dalej, wiele biznes\u00f3w obecnych na gie\u0142dzie jest bardzo kapita\u0142och\u0142onnych. W tym miejscu naprawd\u0119 nie\u015bmia\u0142o mog\u0119 wskaza\u0107 palcem na sektor budowlany, cho\u0107 przyk\u0142ad\u00f3w jest o wiele wi\u0119cej. Dyskusja na temat por\u00f3wnywania C\/Z to poziom\u00f3w historycznych dla sp\u00f3\u0142ek jest pozbawiona cz\u0119sto sensu, poniewa\u017c zak\u0142ada w sobie brak ewolucji otoczenia rynkowego czy nawet samego biznesu (vide Asseco). C\/Z dominuje w nag\u0142\u00f3wkach bo jest prosty, sprzedawalny i \u0142atwy do intrepretacji medialnej. Natomiast inwestorzy instytucjonalni praktycznie nigdy o niego nie pytaj\u0105 na spotkaniach. Dlaczego? \u017baden model finansowy czy pr\u00f3ba oszacowania IRR na inwestycji NIE jest oparty na C\/Z. Przysz\u0142a warto\u015b\u0107 sp\u00f3\u0142ki to dyskontowanie przysz\u0142ych przep\u0142yw\u00f3w pieni\u0119\u017cnych. Zatem inwestor instytucjonalny musi uwzgl\u0119dni\u0107 takie pozycje jak wydatki inwestycyjne, znormalizowany kapita\u0142 obrotowy czy stop\u0119 zwrotu z got\u00f3wki. CEZET* nie potrafi obs\u0142u\u017cy\u0107 \u017cadnego z tych zagadnienie\u0144. Dochodzi do tego rozw\u00f3j biznesu – zar\u00f3wno organicznie jak r\u00f3wnie\u017c poprzez akwizycje. W jaki spos\u00f3b przebiegnie konsolidacja biznesu, ewentualne synergie czy zmiana polityki rachunkowo\u015bci? C\/Z nie odpowie na te pytania. FCFE yield odpowiada logice beneficjent\u00f3w got\u00f3wki czyli w\u0142a\u015bnie akcjonariuszy. Cena zysk to jedynie pierwszy filtr, ale niestety ma on zbyt du\u017c\u0105 wra\u017cliwo\u015b\u0107 na b\u0142\u0119dy co w konsekwencji prowokuje b\u0142\u0119dy inwestycyjne. * Fakt jest taki, \u017ce Cezet to dobre imi\u0119 dla pupila, ale inwestorzy profesjonalni praktycznie o niego nie pytaj\u0105. PS. Dow\u00f3d na to, \u017ce by\u0142em na rynku w trakcie bessy w 2001 roku. To dobry moment, aby sprawdzi\u0107 FCFE yield za 2025 rok sp\u00f3\u0142ek z pierwszego akapitu. I zastanowi\u0107 si\u0119 dlaczego wspomnia\u0142em o Cyfrowym w kontek\u015bcie roku 2026.
\nhttps:\/\/x.com\/ksochanek\/status\/2005948849672646903<\/p>\n
<\/p>\n
<\/p>\n
https:\/\/subiektywnieofinansach.pl\/czy-getback-stosowal-kreatywna-ksiegowosc-eksperci-od-malowania-trawy-na-zielono-wzieli-pod-lupe-jego-sprawozdania-i-sie-zdziwili\/<\/a> Sp\u00f3\u0142ki emituj\u0105ce obligacje dziel\u0105 si\u0119 na te o ratingu inwestycyjnym (ma\u0142o ryzykowne) oraz o ratingu spekulacyjnym (nadaj\u0105ce si\u0119 wy\u0142\u0105cznie dla inwestor\u00f3w-ryzykant\u00f3w). Sp\u00f3\u0142ki o ratingu inwestycyjnym to te, kt\u00f3re maj\u0105 ocen\u0119 AAA, AA, A albo BBB (z plusami i minusami). Wszystkie z ni\u017cszym ratingiem to sp\u00f3\u0142ki spekulacyjne.<\/p>\n Ze statystyk wynika, \u017ce je\u015bli na pi\u0119\u0107 lat zainwestujemy w obligacje o ratingu inwestycyjnym BBB, to jest mniej wi\u0119cej 1% prawdopodobie\u0144stwa, i \u017ce sp\u00f3\u0142ka zbankrutuje. Identyczne statystyki dla sp\u00f3\u0142ek o ratingu B (taki mia\u0142 Getback przyznany przez agencj\u0119 S&P) dla pi\u0119cioletniej inwestycji m\u00f3wi\u0105 o ryzyku niewyp\u0142acalno\u015bci emitenta rz\u0119du\u2026 20%.<\/p>\n Jak obliczy\u0107 czy ryzyko proponowanych nam obligacji nie jest za du\u017ce? bardzo szybko poka\u017ce to podzielenie d\u0142ugu netto firmy przez wska\u017anik o nazwie free cash flow. Ten ostatni powstaje po odj\u0119ciu od przychod\u00f3w netto sp\u00f3\u0142ki odsetek od zad\u0142u\u017cenia, podatk\u00f3w i inwestycji. Wykonanie tej operacji pokazuje w ile lat sp\u00f3\u0142ka sp\u0142aci d\u0142ug prowadz\u0105c normaln\u0105 dzia\u0142alno\u015b\u0107.<\/span><\/p>\n Jesli warto\u015b\u0107 ta przekracza termin wykupu obligacji to mamy pewno\u015b\u0107, \u017ce d\u0142ug trzeba b\u0119dzie refinansowa\u0107, bo sp\u00f3\u0142ka raczej nie sp\u0142aci go z bie\u017c\u0105cych przychod\u00f3w. A refinansowanie to zawsze ryzyko, bo rynki s\u0105 kapry\u015bne. W przypadku Kruka \u00f3w parametr wynosi\u0142 niedawno 3,7 lat, za\u015b w przypadku Getback \u2013 6,4 lat.<\/p>\n \u2013 takie s\u0142owo wst\u0119pne wyg\u0142osi\u0142 dr Welc. Wzi\u0105\u0142 do analizy raport za I p\u00f3\u0142rocze 2017 r. Potem sp\u00f3\u0142ka og\u0142osi\u0142a jeszcze raport za trzeci kwarta\u0142, ale ten by\u0142 ju\u017c znacznie mniej dok\u0142adny. Analityk \u2013 jak twierdzi, w ci\u0105gu dw\u00f3ch godzin czytania raportu \u2013 znalaz\u0142 kilka bardzo niepokoj\u0105cych symptom\u00f3w. Takich, kt\u00f3re powinni zauwa\u017cy\u0107 \u2013 i ewentualnie wszcz\u0105\u0107 alarm \u2013 analitycy wystawiaj\u0105cy rekomendacje dla sp\u00f3\u0142ki, agencje ratingowe oraz audytor. Przyk\u0142ady?<\/p>\n Po p\u00f3\u0142roczu 2017 r. Getback pokaza\u0142 w sprawozdaniu 90 mln z\u0142 zysku brutto i 115 mln z\u0142 straty podatkowej. Nie mo\u017cna wykluczy\u0107, \u017ce zadzia\u0142a\u0142a tu jaka\u015b specyficzna cecha rachunkowo\u015bci wierzytelno\u015bciowej (sp\u00f3\u0142ka kupuje pakiety, a wi\u0119c pokazuje wysokie koszty, ale jeszcze ma\u0142o z nich odzyskuje, wi\u0119c ma niskie przychody), ale mimo wszystko jest to do\u015b\u0107 dziwne. Dlaczego obraz dzia\u0142alno\u015bci sp\u00f3\u0142ki pokazywany skarb\u00f3wce ma by\u0107 tak totalnie inny, ni\u017c ten pokazywany inwestorom?<\/p>\n Dobre pytanie, zw\u0142aszcza je\u015bli rozjazd jest tak pot\u0119\u017cny. Podobne zjawisko \u2013 nisk\u0105 lub zerow\u0105 efektywn\u0105 stop\u0119 opodatkowania firm \u2013 zaobserwowano przez dwa ostatnie lata przed bankructwem sp\u00f3\u0142ek Worldcom, Enron oraz Lehman Brothers (wszystkie stosowa\u0142y kreatywn\u0105 ksi\u0119gowo\u015b\u0107). A na lokalnym rynku \u2013 w zbankrutowanych sp\u00f3\u0142kach budowlanych PBG oraz Polimex-Mostostal.<\/p>\n Getback wykaza\u0142 te\u017c w raporcie transakcje o du\u017cej warto\u015bci (a\u017c 235 mln z\u0142, wi\u0119kszo\u015b\u0107 przychod\u00f3w) zawarte z podmiotami powi\u0105zanymi. Podmioty powi\u0105zane to takie, na kt\u00f3re firma ma wp\u0142yw, ale nie ma w nich wi\u0119kszo\u015bciowych udzia\u0142\u00f3w (kontroluje np. 20% udzia\u0142\u00f3w). A wi\u0119c transakcji z nimi nie musimy w ca\u0142o\u015bci pomija\u0107 w sprawozdaniu skonsolidowanym jako wewn\u0105trzgrupowych.<\/p>\n W pierwszym kwartale 2017 r. w pozycji \u201esprzeda\u017c na rzecz podmiot\u00f3w stowarzyszonych\u201d widnia\u0142a kwota 150 mln z\u0142, wi\u0119ksza ni\u017c skonsolidowane przychody netto sp\u00f3\u0142ki (147 mln z\u0142). W 2015 r. sprzeda\u017c na rzecz podmiot\u00f3w stowarzyszonych wynosi\u0142a 7,7 mln z\u0142, w 2016 r. \u2013 ju\u017c 58 mln z\u0142, za\u015b w pierwszym kwartale 2017 r. \u2013 jeszcze prawie trzy razy wi\u0119cej, ni\u017c w ca\u0142ym poprzednim roku. Dziwne?<\/p>\n Mo\u017ce tak, mo\u017ce nie. W niekt\u00f3rych bran\u017cach \u2013 do nich nale\u017cy ta windykacyjna, w kt\u00f3rej windykator mo\u017ce si\u0119 znale\u017a\u0107 pomi\u0119dzy w\u0142a\u015bcicielem d\u0142ugu, a inwestorami, kt\u00f3rzy go finansuj\u0105 \u2013 tworzenie wsp\u00f3lnych przedsi\u0119wzi\u0119\u0107 si\u0119 zdarza i wcale nie musi budzi\u0107 podejrze\u0144.<\/p>\n Jednak bardzo intensywne handlowanie z powi\u0105zanymi sp\u00f3\u0142kami bywa te\u017c (cho\u0107 \u2013 podkre\u015blmy jeszcze raz \u2013 tak by\u0107 nie musi) symptomem malowania trawy na zielono. Za\u0142\u00f3\u017cmy, \u017ce jaka\u015b firma sprzeda\u0142aby sp\u00f3\u0142ce powi\u0105zanej aktywa warte w ksi\u0119gach rachunkowych 100 mln z\u0142. Je\u015bli maj\u0105 one warto\u015b\u0107 godziw\u0105 (czyli rzeczywist\u0105, a nie ksi\u0119gow\u0105) np. 50 mln z\u0142, to trzeba by\u0142oby w raporcie finansowym odpisa\u0107 50 mln z\u0142. Sprzedaj\u0105c te aktywa za 150 mln z\u0142 do sp\u00f3\u0142ki stowarzyszonej nie tylko nie trzeba ksi\u0119gowa\u0107 straty, ale wr\u0119cz zanotowa\u0107 zysk w wysoko\u015bci 50 mln z\u0142. A co wa\u017cniejsze \u2013 wyrzuci\u0107 \u201etrefne\u201d aktywa poza sw\u00f3j bilans.<\/p>\n Oczywi\u015bcie nabywca feralnych aktyw\u00f3w pr\u0119dzej czy p\u00f3\u017aniej b\u0119dzie musia\u0142 wykaza\u0107 strat\u0119, a my mamy w tej stracie udzia\u0142. Tyle \u017ce ta strata nie musi si\u0119 ujawni\u0107 od razu. Czy tak mog\u0142o by\u0107 w Getbacku? W sprawozdaniu p\u00f3\u0142rocznym Getback pokaza\u0142 12 mln z\u0142 strat w ramach \u201eudzia\u0142u w stratach jednostek stowarzyszonych\u201d).<\/p>\n Z jednej wi\u0119c strony mamy ogromne transakcje z podmiotami stowarzyszonymi, a z drugiej \u2013 ich straty sugeruj\u0105ce, \u017ce mo\u017cemy mie\u0107 do czynienia z wyrzucaniem poza w\u0142asny bilans rzeczy, o kt\u00f3rych inwestorzy nie powinni si\u0119 dowiedzie\u0107. Zdaniem Welca to niepokoj\u0105ce, cho\u0107 wci\u0105\u017c m\u00f3wimy o symptomach, podejrzeniach i poszlakach, nie za\u015b o konkretnych zarzutach.<\/p>\n dr Welc zwraca te\u017c uwag\u0119 na to, \u017ce Getback cz\u0119\u015b\u0107 podawanych w raportach cyferek opiera\u0142 na szacunkach, a nie twardych liczbach. I pokazuje noty obja\u015bniaj\u0105ce do sprawozdania, w kt\u00f3rych Getback pisze, \u017ce \u201ecz\u0119\u015b\u0107 przychod\u00f3w sp\u00f3\u0142ki pochodzi z wyceny aktyw\u00f3w finansowych\u201d oraz \u017ce \u201ewarto\u015b\u0107 godziw\u0105 wycenia si\u0119 przy zastosowaniu modelu estymacji opartej na szacunkach oczekiwanych przep\u0142yw\u00f3w pieni\u0119\u017cnych\u201d. A wi\u0119c: sp\u00f3\u0142ka szacuje ile pieni\u0119dzy odzyska, ale czasem te szacunki zmienia.<\/p>\n Czy to furtka do poprawienia wynik\u00f3w finansowych bez konieczno\u015bci kiwni\u0119cia palcem w bucie? Oczywi\u015bcie: spos\u00f3b tego przeszacowania te\u017c powinien si\u0119 znale\u017a\u0107 w sprawozdaniu, w opisie zasad rachunkowo\u015bci stosowanych przez sp\u00f3\u0142k\u0119. W pierwszym p\u00f3\u0142roczu 2017 r. Getback dopisa\u0142 sobie do wyniku 35 mln z\u0142 z przeszacowania wyceny aktyw\u00f3w (rok temu przeszacowa\u0142 aktywa tylko o 1,5 mln z\u0142). Sam fakt przeszacowania nie jest kreatywn\u0105 ksi\u0119gowo\u015bci\u0105, ale w powi\u0105zaniu z innymi symptomami \u2013 mo\u017ce niepokoi\u0107.<\/p>\n dr Welc uwa\u017ca te\u017c, \u017ce sprawozdania Getbacku prawdopodobnie s\u0105 niekompletne. A konkretnie: \u017ce brakuje w nich dw\u00f3ch element\u00f3w. Po pierwsze sp\u00f3\u0142ka nie pokazuje struktury przeterminowania posiadanych pakiet\u00f3w wierzytelno\u015bci (ich pokazanie to jedna z zasad standardu rachunkowego MSR), a po drugie pisz\u0105c o zobowi\u0105zaniach warunkowych nie podaje \u017cadnych kwot, ani prawdopodobie\u0144stwa, \u017ce zobowi\u0105zania przestan\u0105 by\u0107 warunkowe.<\/p>\n Zobowi\u0105zania warunkowe s\u0105 poza bilansem, wi\u0119c nie obci\u0105\u017caj\u0105 bie\u017c\u0105cych wynik\u00f3w sp\u00f3\u0142ki, ale s\u0105 bardzo wa\u017cne, bo je\u015bli sp\u00f3\u0142ka wytransferowa\u0142a jakie\u015b \u201etrefne\u201d aktywa poza swoj\u0105 grup\u0119 kapita\u0142ow\u0105, to b\u0119dzie musia\u0142a pokry\u0107 nabywcy straty z tego wynikaj\u0105ce. W takiej sytuacji zobowi\u0105zania warunkowe najpewniej wejd\u0105 do bilansu (by\u0107 mo\u017ce ten mechanizm cz\u0119\u015bciowo odpowiada za szacowan\u0105 na 1,2 mld z\u0142 strat\u0119 Getbacku w weryfikowanych w\u0142a\u015bnie sprawozdaniach?).<\/p>\n Wed\u0142ug dra Welca te same \u201edziury\u201d zawiera prospekt emisyjny, kt\u00f3ry sp\u00f3\u0142ka przedstawi\u0142a przed debiutem gie\u0142dowym. I mo\u017cna si\u0119 zastanawia\u0107 na ile odpowiedzialny za te niedoci\u0105gni\u0119cia jest audytor, firma Deloitte (kt\u00f3ra weryfikowa\u0142a prospekt emisyjny sp\u00f3\u0142ki przed wej\u015bciem na gie\u0142d\u0119), a na ile Komisja Nadzoru Finansowego, kt\u00f3ra zatwierdzi\u0142a dokument bez wymienionych wy\u017cej dw\u00f3ch szczeg\u00f3\u0142\u00f3w.<\/p>\n No i pojawia si\u0119 pytanie: czy w kontek\u015bcie specyfiki dzia\u0142alno\u015bci sp\u00f3\u0142ki (np. faktu, ze firmy windykacyjne zajmuj\u0105 si\u0119 z definicji d\u0142ugami przeterminowanymi) zarzut dotycz\u0105cy niewykazania struktury przeterminowania wierzytelno\u015bci rzeczywi\u015bcie jest uzasadniony.<\/p>\n \u201eGdybym by\u0142 klientem biura maklerskiego i kupi\u0142bym na podstawie jego rekomendacji jakie\u015b papiery warto\u015bciowe, a ta rekomendacja wprowadzi\u0142aby mnie w b\u0142\u0105d, to bym z\u0142o\u017cy\u0142 przeciwko biuru pozew o b\u0142\u0105d w sztuce lub wprowadzenie w b\u0142\u0105d\u201d<\/p><\/blockquote>\n \u2013 m\u00f3wi analityk. I zaznacza, \u017ce ka\u017cda z jego obserwacji z osobna nie robi du\u017cego wra\u017cenia. Rachunkowo\u015b\u0107 firm \u2013 a zw\u0142aszcza grup kapita\u0142owych \u2013 zostawia miejsce na r\u00f3\u017cne \u201ezagrywki taktyczne\u201d. Dopiero je\u015bli zebra\u0107 to wszystko razem \u2013 robi si\u0119 dziwnie.<\/p>\n Rozjazd zysk\u00f3w ksi\u0119gowych ze stratami podatkowymi, handlowanie na ca\u0142ego ze sp\u00f3\u0142kami stowarzyszonymi (kt\u00f3re po tych transakcjach wykazuj\u0105 straty), dok\u0142adanie do wynik\u00f3w finansowych zysku z przeszacowania warto\u015bci aktyw\u00f3w, niewykazywanie kwot zobowi\u0105za\u0144 warunkowych \u2013 to, wed\u0142ug Welca elementy niskiej jako\u015bci sprawozdania finansowego, kt\u00f3re nie mia\u0142y prawa uj\u015b\u0107 uwadze analityk\u00f3w, audytor\u00f3w, kontroler\u00f3w, rady nadzorczej.<\/p>\n \u201eSprawozdanie finansowe cz\u0119sto nie pokazuje co konkretnie jest w sp\u00f3\u0142ce nie tak. Pokazuje tylko symptomy, \u017ce co\u015b mo\u017ce \u2013 ale nie musi \u2013 by\u0107 nie tak. Nie ma powodu, by si\u0119 nad tym zastanawia\u0107. Mamy do wyboru mo\u017cliwo\u015b\u0107 inwestowania w setki sp\u00f3\u0142ek, nie musimy wybiera\u0107 akurat tych, w przypadku kt\u00f3rych pojawiaj\u0105 si\u0119 symptomy wskazuj\u0105ce na nisk\u0105 jako\u015b pokazywanych cyferek\u201d<\/p><\/blockquote>\n Je\u015bli spostrze\u017cenia dra Welca wzi\u0105\u0107 na powa\u017cnie, to i ratingi Getbacku by\u0142y zapewne zawy\u017cone. Jego zdaniem to do\u015b\u0107 popularny b\u0142\u0105d w badaniu sprawozda\u0144 finansowym. Bierze si\u0119 tylko dane i wk\u0142ada je do modeli, zamiast sprawdzi\u0107 te\u017c ich jako\u015b\u0107. \u201eje\u015bli \u015bmieci wsadzisz to \u015bmieci wyjmiesz\u201d \u2013 mawiaj\u0105 do\u015bwiadczeni ksi\u0119gowi.<\/p>\n <\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":" Dlaczego Wirtualna Polska spada\u0142a w 2025 roku? Co si\u0119 dzieje z Dinusiem w tym roku skoro inwestorzy zagraniczni je\u017cdz\u0105 na citybreak do niego? Grupy Cyberfolks i Asseco wydaj\u0105 si\u0119 by\u0107 drogie? Pozwol\u0119 sobie na wskaz\u00f3wk\u0119 inwestorsk\u0105, kt\u00f3ra usprawni warsztat analityczny. 3 proste kroki w skr\u00f3cie: > Analiza przep\u0142yw\u00f3w pieni\u0119\u017cnych daje wi\u0119cej odpowiedzi ni\u017c RZiS > […]<\/p>\n","protected":false},"author":1,"featured_media":0,"parent":0,"menu_order":0,"comment_status":"closed","ping_status":"closed","template":"page-templates\/full-width.php","meta":{"footnotes":""},"class_list":["post-1198","page","type-page","status-publish","hentry"],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/quantum.modlitwy24.pl\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/pages\/1198","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/quantum.modlitwy24.pl\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/pages"}],"about":[{"href":"https:\/\/quantum.modlitwy24.pl\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/types\/page"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/quantum.modlitwy24.pl\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/users\/1"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/quantum.modlitwy24.pl\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fcomments&post=1198"}],"version-history":[{"count":6,"href":"https:\/\/quantum.modlitwy24.pl\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/pages\/1198\/revisions"}],"predecessor-version":[{"id":2166,"href":"https:\/\/quantum.modlitwy24.pl\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/pages\/1198\/revisions\/2166"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/quantum.modlitwy24.pl\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fmedia&parent=1198"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}
\nhttp:\/\/www.parkiet.com\/Parkiet-PLUS\/306099996-GetBack-czyli-sa-rzeczy–na-niebie-i-ziemi-o-jakich-sie-analitykom-nie-snilo–a-powinno.html<\/a><\/p>\nGetback w spirali d\u0142ug\u00f3w. Mo\u017cna by\u0142o j\u0105 \u0142atwo\u2026 wyliczy\u0107<\/h4>\n
\u201eW\u0142osy stan\u0119\u0142y mi d\u0119ba\u201d, czyli rzecz o jako\u015bci zysk\u00f3w<\/h4>\n
Zysk dla inwestor\u00f3w, strata dla skarb\u00f3wki. I du\u017ce transakcje ze sp\u00f3\u0142kami powi\u0105zanymi<\/h4>\n
Szacunki i prognozy w s\u0142u\u017cbie wynik\u00f3w. I brak dw\u00f3ch szczeg\u00f3\u0142\u00f3w<\/h4>\n
Autorzy rekomendacji powinni odpowiedzie\u0107 za b\u0142\u0105d w sztuce? A Komisja Nadzoru Finansowego?<\/h4>\n